華泰證券研報稱 ，上市券商 、大型券商2025年前9個月歸母凈利潤同比分別增長62%、56% 。大券商三季報關注四點核心變化：1.三季度總資產擴張延續(xù)，金融投資與客戶資金雙增。2.投資驅動增長
，自營杠桿提升
。3.經紀隨市高增，融出資金顯著增長。4.投行低位回暖 ，資管穩(wěn)健 。往前看
，資本市場底層邏輯轉變，深化投融資協(xié)調發(fā)展 ，同時低利率時代資產配置重塑
，增量資金形成正循環(huán)
。在此背景下，券商經營環(huán)境向好 ，業(yè)績彈性和持續(xù)性增強
，看好板塊高性價比的估值修復機會。當前板塊A
、H估值仍處于中低位，標的選擇關注：1.港股估值更優(yōu)、且流通盤更小；2.具備估值性價比的A股龍頭；3.特色中型券商 。

　　華泰 | 大型券商綜述：高景氣驅動強增長

　　上市券商/大型券商9M25歸母凈利潤同比+62%/+56%
。大券商三季報關注四點核心變化：1）Q3總資產擴張延續(xù) ，金融投資與客戶資金雙增。2）投資驅動增長
，自營杠桿提升 。3）經紀隨市高增，融出資金顯著增長
。4）投行低位回暖 ，資管穩(wěn)健。往前看，資本市場底層邏輯轉變
，深化投融資協(xié)調發(fā)展，同時低利率時代資產配置重塑 ，增量資金形成正循環(huán) 。在此背景下
，券商經營環(huán)境向好，業(yè)績彈性和持續(xù)性增強 ，我們看好板塊高性價比的估值修復機會
。當前板塊A 、H估值仍處于中低位
，標的選擇關注：1）港股估值更優(yōu)
、且流通盤更小；2）具備估值性價比的A股龍頭；3）特色中型券商。

　　核心觀點

　　投資與客戶資金共同驅動擴表

　　Q3末大券商總資產合計環(huán)比+11% 。從驅動因素看，Q3權益市場交投活躍度持續(xù)提升 ，增量資金持續(xù)入市
，同時券商普遍加大投資倉位，客戶資金與金融投資共同驅動資產擴張。25Q3末10家大型券商客戶資金和金融投資余額環(huán)比分別+9%、+7%
。從杠桿率看 ，Q3末環(huán)比均有提升
，廣發(fā) 、中金提升較快，分別較Q2末提升0.63x
、0.59x ，其中中金杠桿率達5.42x，為大券商中最高。

　　經紀、投資收入高增
，自營杠桿提升

　　市場交投活躍驅動經紀凈收入增長，9M25股票 、基金日均成交額同比+110% ，大券商經紀凈收入同比均實現(xiàn)50%以上漲幅
，合計同比+78%，其中國信同比增長超100% 。投資類收入彈性延續(xù) ，9M25大券商投資類收入合計同比+41%
，其中國信
、申萬、廣發(fā)投資收入同比分別+74% 、+58%
、+57%，國泰海通Q3單季度收入環(huán)比+106% ，增速領先
。頭部券商自營權益杠桿普遍提升
，反映權益市場景氣度提升過程中，頭部機構普遍加倉權益。

　　投行資管修復 ，利息凈收入增長

　　境內外投行市場回暖
，9M25 A股、港股股權融資金額同比+84% 、+251%，大型券商投行凈收入同比+32% 。資管凈收入普遍增長 ，9M25大券商合計同比+8%，參股/控股基金公司AUM環(huán)比顯著提升
。生息業(yè)務方面
，融出資金余額穩(wěn)步增長，國泰海通余額突破2千億元 ，穩(wěn)居第一。9M25大型券商利息收入普遍小幅下滑
，推測主要是其他債權投資收益下降、貨幣資金利息收入下滑，同時兩融利率仍呈現(xiàn)下行趨勢 ，導致利息收入不增反降 。但低利率環(huán)境下利息支出降幅更大
，驅動凈收入普遍增長
。

　　看好券商業(yè)績成長性和高性價比的估值修復機會

　　往前看，大財富業(yè)務在交投持續(xù)活躍的背景下趨勢上行 ，投行市場顯著復蘇
，投資業(yè)務OCI股息收益和方向性彈性兼具。國際業(yè)務以香港為橋頭堡，受益于港股市場交易活躍
、IPO發(fā)行回暖 。25Q3末主動偏股基金券商股倉位僅0.62% ，仍處歷史低位
。2018年來的行情中A股大型券商/中小券商PBLF均值約1.4x-2.0x/1.5x-2.3x
，當前1.50x/1.71x；H股中資券商指數(shù)PBLF 0.86x，處于2016年以來69%分位。看好券商業(yè)績成長性和高性價比的價值修復機遇 ，建議重點關注龍頭港股券商、具備估值優(yōu)勢的A股龍頭及特色中小券商 。

　　風險提示：政策風險，市場波動風險。

（文章來源：人民財訊）