有跡象顯示 ，美國利率市場上周晚些時候出現了一筆規?？捎^的大宗交易
，似乎是在為美聯儲即將宣布結束其縮減資產負債表計劃(即量化緊縮政策，QT)進行布局。

　　芝商所集團(CME)的數據顯示 ，上周四出現一筆涉及4萬份11月到期合約的大宗交易
，押注11月份有擔保隔夜融資利率(SOFR)平均只會比預期的聯邦基金利率高出不到9個基點 。

　　分析人士指出，這一交易將標志著今年以來兩者趨勢的轉變 ，并反映出人們越來越預期美聯儲將在周三政策會議結束時宣布QT政策的終結
。

　　數據顯示
，SOFR目前為4.24%——該利率是主要以國債作為抵押品的短期現金的隔夜借款利率，反映隔夜回購市場的融資成本。而聯邦基金利率目前為4.11%——該利率是銀行為滿足準備金要求而相互收取的無抵押隔夜貸款成本 。

　　交易員指出 ，上述4萬份合約意味著該頭寸每出現1個基點的利差變動，就將產生約200萬美元的盈虧
。這一利率風險衡量指標被稱為“DV01”。

　　鑒于該交易風險敞口幾乎完全集中于一個月期利率的利差
，因而此頭寸規?？梢苑Q得上極為龐大——其利率敏感度相當于持有20億至30億美元的十年期國債 。

　　本質上，該交易是在押注若美聯儲在本周為期兩天的會議上宣布縮減量化緊縮計劃 ，并如預期實施25個基點降息
，則11月SOFR平均利率將降至3.95%或更低，而聯邦基金利率則將處于3.86%(4.11%-0.25%)或更高
。

　　這與遠期市場的預期形成了鮮明對比——上周五一個月期遠期合約顯示 ，交易員預計到11月底時SOFR將比聯邦基金利率高出10個基點
，這將是一個創紀錄的利差水平，表明回購融資條件仍然緊張。

　　德意志銀行美國利率策略師Steven Zeng表示 ，這是一筆押注美聯儲本周將停止QT并宣布新政策以安撫融資市場的交易
，這將使SOFR相對于聯邦基金利率的利差從當前水平下降 。他表示，“盡管CPI漲幅仍有3% ，但我們上周得到的最新通脹數據比預期略低。 ”

　　美聯儲主席鮑威爾在10月14日曾表示
，美聯儲已準備好結束QT，理由包括流動性條件收緊 ，以及回購利率走強
。

　　QT結束將帶來更低的回購利率

　　通常而言，美聯儲量化緊縮(QT)時期往往與回購利率上升同時發生
，因為當國債和機構證券到期時，美聯儲不會將所得資金進行再投資。然后 ，美國財政部會贖回債務
，并通過從其在美聯儲的存款現金賬戶(TGA)余額中減去所需金額來向美聯儲付款 。

　　為了補充現金余額，美國財政部必須發行更多新債
。而投資者也會使用他們銀行賬戶中的資金購買這些新債券 ，這反過來又會降低銀行準備金水平。銀行和貨幣市場基金可用于隔夜貸款的可用現金或準備金減少
，從而便會對回購利率構成上行推力 。

　　而當縮表結束時，情況顯然將發生逆轉
。隨著美聯儲將到期證券再投資 ，銀行準備金下降趨勢將停止甚至可能回升
，從而增加系統流動性并導致回購利率下降。

　　過去幾個月，回購利率上升還源于美國財政部在夏季債務上限解除后激進發行短期國債以補充現金儲備 。國債發行量激增導致市場對回購融資的需求上升
。

　　野村證券美國利率策略主管Jonathan Cohn目前與德意志銀行策略師Zeng觀點一致 ，即認為上述SOFR與聯邦基金利率間利差交易背后的動因
，在于美聯儲資產負債表的潛在動態。

　　他還指出，市場普遍預期美聯儲很可能“通過向系統回注準備金或降低流動性釋放操作利率等方式提供流動性支持
” 。

　　自10月中旬以來 ，SOFR利率持續徘徊在美聯儲4.00%-4.25%政策利率區間的上限附近，甚至曾兩次短暫突破該區間
。而再往前
，自8月22日起，SOFR利率就始終高于聯邦基金利率 ，該利率在年內大部分時間也都高于后者。

　　事實上
，在理想情況下，SOFR的利率價格反而應低于聯邦基金利率——因為前者有國債擔保 ，信用風險極低 。相比之下
，聯邦基金利率反映的是無擔保的銀行間借貸，涉及交易對手風險。因此 ，聯邦基金市場的貸款人通常要求比SOFR略高的利率以補償該風險
。

　　但近來
，美國利率市場上這一不尋常的倒掛，無疑凸顯了短期融資市場中力量的轉變。

　　當然 ，目前也并非所有市場人士都認為上述大宗交易由結束QT的押注而來 。道明證券美國利率策略師Jan Nevruzi認為
，芝商所的大宗交易行為可能并非僅由縮表因素驅動
。他認為這更反映出全年顯現的估值擴張態勢，暗示投資者可能正在“高位減倉”。