中信證券指出，2024年下半年水泥行業(yè)協(xié)同性增強(qiáng) ，龍頭主動(dòng)降銷量維護(hù)市場(chǎng)生態(tài)
，水泥價(jià)格修復(fù)，企業(yè)2024Q4業(yè)績(jī)大幅好轉(zhuǎn) ，2025Q1業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)。2024年上半年已是行業(yè)扎實(shí)利潤(rùn)底部
，在水泥價(jià)格同比上漲，煤炭?jī)r(jià)格同比下降下 ，行業(yè)盈利彈性可期 。各企業(yè)逐步提高分紅率，投資價(jià)值凸顯
。

　　水泥｜價(jià)格修復(fù)釋放盈利潛力
，提高分紅價(jià)值可期：2024年年報(bào)及2025年一季報(bào)總結(jié)

　　2024年下半年水泥行業(yè)協(xié)同性增強(qiáng)，龍頭主動(dòng)降銷量維護(hù)市場(chǎng)生態(tài) ，水泥價(jià)格修復(fù)
，企業(yè)24Q4業(yè)績(jī)大幅好轉(zhuǎn)，25Q1業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)。我們認(rèn)為2024年上半年已是行業(yè)扎實(shí)利潤(rùn)底部 ，在水泥價(jià)格同比上漲
，煤炭?jī)r(jià)格同比下降下，行業(yè)盈利彈性可期 。各企業(yè)逐步提高分紅率 ，投資價(jià)值凸顯
。

　　▍需求承壓推動(dòng)行業(yè)協(xié)同增強(qiáng)
，Q4業(yè)績(jī)大幅好轉(zhuǎn)。

　　2024年水泥行業(yè)需求受到地產(chǎn)的沖擊，同比出現(xiàn)9.5%的下滑 ，較2014年峰值下降26.3% 。全年熟料線運(yùn)轉(zhuǎn)率僅48%
，水泥粉磨開(kāi)工率41%。水泥需求的快速下降引發(fā)上半年激烈的價(jià)格戰(zhàn)，導(dǎo)致水泥價(jià)格持續(xù)走低
。根據(jù)數(shù)字水泥網(wǎng) ，水泥行業(yè)2024H1利潤(rùn)總額虧損達(dá)10億元。進(jìn)入下半年，行業(yè)協(xié)同性顯著增強(qiáng)
，企業(yè)積極響應(yīng)錯(cuò)峰生產(chǎn)，水泥價(jià)格逐步回暖 。根據(jù)數(shù)字水泥網(wǎng) ，2024Q3/4全國(guó)水泥均價(jià)390/424元/噸
，環(huán)比增加15/34元/噸
。水泥企業(yè)利潤(rùn)顯著改善。2025Q1由于春節(jié)假期的影響，水泥需求季節(jié)性較弱 ，全國(guó)水泥單噸價(jià)格環(huán)比下滑21元
，但同比仍增加33元 。

　　▍龍頭企業(yè)引領(lǐng)市場(chǎng)，積極降本提高盈利
。

　　根據(jù)卓創(chuàng)資訊 ，2024年全國(guó)平均錯(cuò)峰停窯天數(shù)182天
，同比增加30天，行業(yè)協(xié)同性的增強(qiáng)有效優(yōu)化了供需關(guān)系。同時(shí) ，龍頭企業(yè)為了穩(wěn)定行業(yè)生態(tài)
，四季度主動(dòng)降銷量引領(lǐng)協(xié)同 。2024Q4海螺水泥/華新水泥/天山股份/華潤(rùn)建材科技的水泥熟料銷量同比下降11%/12%/12%/19%，降幅遠(yuǎn)大于全國(guó)整體的7%水平；但水泥價(jià)格大幅反彈 ，樣本公司噸毛利提高至54-83元，環(huán)比增加5-41元
。2025Q1除塔牌集團(tuán)外
，樣本公司噸毛利同比增加12-33元。

　　▍骨料產(chǎn)能持續(xù)釋放，為企業(yè)業(yè)績(jī)提供堅(jiān)實(shí)支撐 。

　　根據(jù)中國(guó)砂石協(xié)會(huì) ，2024年上海機(jī)制砂均價(jià)97元/噸
，同比下降11元/噸
。2024年海螺水泥/華新水泥/天山股份/華潤(rùn)建材科技的骨料單噸毛利16/19/14/13元；毛利率仍維持在47%/48%/37%/35%。水泥主業(yè)承壓下，骨料利潤(rùn)占比逐漸提升 。2024年海螺水泥/華新水泥/天山股份/華潤(rùn)建材科技的骨料營(yíng)業(yè)收入占比5%/16%/5%/11% ，由于骨料業(yè)務(wù)毛利率高于水泥主業(yè)
，毛利占比提升至11%/32%/12%/23%。

　　▍行業(yè)利潤(rùn)底部已現(xiàn)，盈利彈性可期
。

　　2024年水泥行業(yè)利潤(rùn)總額約為267億元 ，同比下降17%。2024年上半年天山股份已虧到現(xiàn)金流
，是行業(yè)扎實(shí)的盈利底部 。下半年在企業(yè)良好協(xié)同下，水泥企業(yè)盈利能力大幅好轉(zhuǎn)
。2025年春節(jié)后 ，長(zhǎng)三角、珠三角 、東三省以及京津冀等地相繼上調(diào)熟料
、水泥價(jià)格。我們保守假設(shè)2025年水泥價(jià)格上漲10元/噸
，煤炭?jī)r(jià)格下降100元/噸，測(cè)算出行業(yè)利潤(rùn)總額增加至465億元 ，同比增長(zhǎng)74% 。如果水泥價(jià)格漲幅及煤炭?jī)r(jià)格降幅更大，則行業(yè)利潤(rùn)反彈幅度將更大
。

　　▍資本開(kāi)支持續(xù)下降
，提高分紅率保障投資者收益。

　　水泥、骨料投資需求下降，資本開(kāi)支持續(xù)減少 。以中國(guó)建材為例 ，2024年其基礎(chǔ)材料板塊資本開(kāi)支126億元
，同比下降50億元，其中水泥/商混/骨料資本開(kāi)支分別下降18/7/25億元
。水泥公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額優(yōu)于凈利潤(rùn) ，分紅率具備提升空間。水泥企業(yè)分紅率提高：海螺水泥分紅率從2020年的31%提升至2024年的49%；塔牌集團(tuán)的分紅率2022/23/24年分別為53%/79%/99%；上峰水泥/華潤(rùn)建材科技2024年分紅率大幅增加至96%/91% 。以2025年5月9日股價(jià)為基準(zhǔn)
，海螺水泥/華新水泥/塔牌集團(tuán)/上峰水泥的股息率為3.0%/3.8%/5.9%/7.4%
。

　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：

　　宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；水泥行業(yè)需求不及預(yù)期；水泥行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇；煤炭等能源價(jià)格上升；水泥旺季價(jià)格上漲不及預(yù)期；水泥企業(yè)價(jià)格協(xié)同性不及預(yù)期。

　　▍投資策略 。

　　2024年下半年以來(lái)水泥價(jià)格持續(xù)修復(fù)，企業(yè)盈利能力大幅好轉(zhuǎn)。但水泥企業(yè)目前估值較低 ，在行業(yè)水泥價(jià)格協(xié)同性增強(qiáng)下有望實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī) 、估值雙提升
。

（文章來(lái)源：人民財(cái)訊）