中信證券研報(bào)指出，美國(guó)8月非農(nóng)數(shù)據(jù)再度走弱 ，7月三位小數(shù)失業(yè)率上升至4.248%
，8月三位小數(shù)失業(yè)率上升至4.324%，一位小數(shù)失業(yè)率錄得4.3% ，符合市場(chǎng)預(yù)期 。8月新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)大幅低于預(yù)期
，政府部門和私人部門均走弱
。除此以外，本周ADP和PMI就業(yè)分項(xiàng)等美國(guó)就業(yè)數(shù)據(jù)全面走弱 ，我們此前觀點(diǎn)得到印證：美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)并不如數(shù)據(jù)表面所展示的健康
，美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)延續(xù)降溫趨勢(shì)、經(jīng)濟(jì)繼續(xù)走弱，但不至于馬上陷入衰退。對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)而言 ，就業(yè)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)將再度上行，我們延續(xù)此前觀點(diǎn)
，預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將在9月議息會(huì)議上降息25bps，并在10月和12月分別再降息25bps 。

　　海外研究｜非農(nóng)數(shù)據(jù)再度走弱 ，年內(nèi)三次降息概率上升

　　美國(guó)8月非農(nóng)數(shù)據(jù)再度走弱
，7月三位小數(shù)失業(yè)率上升至4.248%，8月三位小數(shù)失業(yè)率上升至4.324% ，一位小數(shù)失業(yè)率錄得4.3%
，符合市場(chǎng)預(yù)期
。8月新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)大幅低于預(yù)期，政府部門和私人部門均走弱。除此以外 ，本周ADP和PMI就業(yè)分項(xiàng)等美國(guó)就業(yè)數(shù)據(jù)全面走弱
，我們此前觀點(diǎn)得到印證：美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)并不如數(shù)據(jù)表面所展示的健康，美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)延續(xù)降溫趨勢(shì) 、經(jīng)濟(jì)繼續(xù)走弱 ，但不至于馬上陷入衰退 。對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)而言
，就業(yè)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)將再度上行，我們延續(xù)此前觀點(diǎn) ，預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將在9月議息會(huì)議上降息25bps，并在10月和12月分別再降息25bps
。

　　▍美國(guó)8月非農(nóng)數(shù)據(jù)再度走弱
，7月三位小數(shù)失業(yè)率上升至4.248%，8月三位小數(shù)失業(yè)率上升至4.324% ，一位小數(shù)失業(yè)率錄得4.3%
，符合市場(chǎng)預(yù)期。8月新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)大幅低于預(yù)期，政府部門和私人部門均走弱 。除此以外 ，本周ADP和PMI就業(yè)分項(xiàng)等美國(guó)就業(yè)數(shù)據(jù)全面走弱
，我們此前觀點(diǎn)得到印證：美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)并不如數(shù)據(jù)表面所展示的健康，美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)延續(xù)降溫趨勢(shì)
、經(jīng)濟(jì)繼續(xù)走弱 ，但不至于馬上陷入衰退。對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)而言
，就業(yè)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)再次上升，我們延續(xù)此前觀點(diǎn) ，預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將在9月議息會(huì)議上降息25bps
，并在10月和12月分別再降息25bps
。

　　美國(guó)失業(yè)率繼續(xù)上升：7月三位小數(shù)失業(yè)率上升至4.248%，8月三位小數(shù)失業(yè)率上升至4.324% ，一位小數(shù)失業(yè)率錄得4.3%，符合市場(chǎng)預(yù)期。我們?cè)凇?025年6月美國(guó)非農(nóng)數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)—撥開BLS統(tǒng)計(jì)迷霧
，美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)再度走弱》（2025-07-04）和《海外市場(chǎng)聚光燈—非農(nóng)前值大幅下修對(duì)市場(chǎng)意味著什么？》（2025-08-04）中提到Discouraged workers的統(tǒng)計(jì)方式對(duì)失業(yè)率造成較大影響 。8月非農(nóng)報(bào)告中Discouraged workers有51.4萬人，較7月增加8.9萬人
。BLS對(duì)Marginally attached to the labor force的定義為在此前12個(gè)月中的某個(gè)時(shí)候找過工作、但在調(diào)查前4周內(nèi)沒有找過工作的人 ，對(duì)其子集Discouraged workers的定義為認(rèn)為沒有適合自己的工作的人。Marginally attached to the labor force和其子集Discouraged worker均不計(jì)入勞動(dòng)力人數(shù)中 。然而
，Discouraged workers人數(shù)較快增加正是就業(yè)市場(chǎng)走弱的信號(hào)
。若將Discouraged workers加回勞動(dòng)力人數(shù)和失業(yè)人數(shù)計(jì)算，8月考慮Discouraged workers的失業(yè)率上升至4.6108% ，高于7月的4.486%
，今年以來，考慮Discouraged workers的失業(yè)率持續(xù)上升。

　　美國(guó)8月新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)大幅低于預(yù)期 ，政府部門和私人部門均走弱 。美國(guó)8月非農(nóng)就業(yè)人口增加2.2萬人
，低于預(yù)期7.5萬人，低于Bloomberg預(yù)期中值-2倍標(biāo)準(zhǔn)差（75k-19.74k*2)
。 美國(guó)8月非農(nóng)私營(yíng)部門就業(yè)人口增加3.8萬人 ，低于預(yù)期7.5萬人
，低于Bloomberg預(yù)期中值-2倍標(biāo)準(zhǔn)差（75k-15.82k*2)。私營(yíng)部門中一直以來的主要貢獻(xiàn)項(xiàng)醫(yī)療保健和社會(huì)救助8月新增4.68萬人，為2022年以來的最弱水平 ，降溫明顯 。私人部門就業(yè)走弱的同時(shí)，政府部門的招聘也呈降溫趨勢(shì)
。7月非農(nóng)單份報(bào)告下修25.8萬人
，其中，州和地方政府占下修的40% ，一度引發(fā)市場(chǎng)擔(dān)憂。8月政府部門減少1.6萬人
，拖累整體就業(yè)情況 。前值修訂方面，8月非農(nóng)報(bào)告顯示6月和7月合計(jì)下修2.1萬人 ，幅度小于7月非農(nóng)單份報(bào)告下修25.8萬人。

　　本周美國(guó)就業(yè)數(shù)據(jù)全面走弱
，我們此前觀點(diǎn)得到印證：美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)并不如數(shù)據(jù)表面所展示的健康，美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)延續(xù)降溫趨勢(shì) 、經(jīng)濟(jì)繼續(xù)走弱 ，但不至于馬上陷入衰退
。除了較弱的新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)和上升的失業(yè)率外
，8月平均每周工時(shí)和平均每小時(shí)工資同比下降；美國(guó)7月JOLTS職位空缺718.1萬人，為2024年9月空缺710.3萬人以來的最少空缺 ，7月職位空缺與失業(yè)之比（V/U）跌至0.99
，為2021年4月以來首次低于1；8月ISM制造業(yè)PMI就業(yè)分項(xiàng)錄得43.8，服務(wù)業(yè)PMI就業(yè)分項(xiàng)錄得46.5 ，均位于收縮區(qū)間；8月“小非農(nóng) ”ADP就業(yè)人數(shù)增長(zhǎng)5.4萬人，低于預(yù)期6.8萬人和前值10.4萬人
，各項(xiàng)數(shù)據(jù)均顯示美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)降溫。

　　降息預(yù)期方面，8月非農(nóng)以及本周較弱的各項(xiàng)就業(yè)數(shù)據(jù)發(fā)布后 ，對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)而言
，就業(yè)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)再度上行 。我們延續(xù)此前觀點(diǎn)，預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將在9月議息會(huì)議上再度降息25bps ，并在10月和12月分別再降息25bps
。我們認(rèn)為鮑威爾8月22日在Jackson Hole全球央行峰會(huì)上的鴿派發(fā)言預(yù)示著年內(nèi)的降息將是預(yù)防式降息
，鮑威爾在2019年和2024年的預(yù)防式降息均為連續(xù)三次降息，2019年為三次25bps降息 ，2024年9月超預(yù)期降息50bps
，此后兩次會(huì)議為25bps。鮑威爾的決策模式為“數(shù)據(jù)依賴
”
、“邊走邊看”，2024年8月發(fā)布的7月失業(yè)率觸發(fā)了“薩姆法則 ”加上非農(nóng)年度修正幅度較大 ，9月的50bps降息有“彌補(bǔ)
”的意味
，也符合鮑威爾決策滯后于數(shù)據(jù)的慣例 。若下周QCEW修訂值未偏離預(yù)期太多，則美國(guó)尚無衰退風(fēng)險(xiǎn) ，無需“彌補(bǔ)”降息
。我們延續(xù)此前觀點(diǎn)，預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將在9月議息會(huì)議上降息25bps
，并在10月和12月分別再降息25bps。8月非農(nóng)數(shù)據(jù)發(fā)布后，市場(chǎng)預(yù)期（CME和Bloomberg）跟上我們的觀點(diǎn) 。

　　▍本周海外重要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)與事件回顧：

　　周一（9月1日）：美股休市

　　周二（9月2日）：

　　海外長(zhǎng)端利率：海外主權(quán)債券市場(chǎng)進(jìn)入“黑色九月 ” ，美歐英日長(zhǎng)端利率集體上行再次引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注
。海外長(zhǎng)端利率持續(xù)攀升的背后是從“貨幣主導(dǎo)
”到“財(cái)政主導(dǎo)”范式的轉(zhuǎn)變
，是市場(chǎng)對(duì)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體財(cái)政紀(jì)律的擔(dān)憂、是長(zhǎng)端債券供需失衡的結(jié)果。美歐英日長(zhǎng)債發(fā)行沖擊持續(xù)，但價(jià)格不敏感買家需求減少 ，兩方面共同推升長(zhǎng)端利率 。展望未來
，在未見到海外央行有資產(chǎn)負(fù)債表政策轉(zhuǎn)向前，我們預(yù)計(jì)美歐英日的長(zhǎng)債供需失衡問題將進(jìn)一步擴(kuò)大 ，各國(guó)長(zhǎng)端利率或?qū)⒗^續(xù)上升
。

　　美國(guó)ISM制造業(yè)PMI：美國(guó)8月ISM制造業(yè)指數(shù)錄得48.7
，低于預(yù)期49，高于前值48 ，整體指數(shù)為連續(xù)第六個(gè)月萎縮。其中
，新訂單分項(xiàng)錄得51.4，為今年1月以來首次重返擴(kuò)張區(qū)間；價(jià)格分項(xiàng)錄得63.7 ，較前值64.8下降，3-6月該指數(shù)持續(xù)高于69；產(chǎn)出分項(xiàng)錄得47.8
，低于前值51.4；就業(yè)指數(shù)錄得43.8，今年2月以來持續(xù)處于收縮區(qū)間 。美國(guó)8月制造業(yè)PMI顯示盡管新訂單有所回暖 ，但生產(chǎn)與就業(yè)依然疲弱
，需求回升尚未有效推動(dòng)產(chǎn)出與招聘，價(jià)格指數(shù)近兩月從高位下降顯示成本壓力有一定回落。

　　周三（9月3日）：

　　美國(guó)7月JOLTS：美國(guó)7月JOLTS職位空缺718.1萬人 ，為2024年9月空缺710.3萬人以來的最少空缺
，7月職位空缺率下降至4.3%（2024年9月為4.3%，今年3月也曾下降至4.3%）
。新增非農(nóng)就業(yè)的重要貢獻(xiàn)項(xiàng)醫(yī)療保健和社會(huì)救助7月職位空缺率下降至5.1% ，為2020年6月以來的最低水平。7月職位空缺與失業(yè)人數(shù)之比（V/U）跌至0.99
，為2021年4月以來首次低于1 。7月辭職率維持在2%，今年以來基本維持在2%水平 ，與2015年水平大致相當(dāng)
，已低于2018-2019年水平
。

　　美聯(lián)儲(chǔ)沃勒：沃勒再次表示美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)于本月降息，內(nèi)容與上周基本一致（“I would say over the next three or six months, we could see multiple cuts coming in. Whether it‘s like every other meeting, every meeting, we’ll have to wait and see [what] the data says. ”）。上周五 ，沃勒表示預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)9月會(huì)降息25個(gè)基點(diǎn)，未來3-6個(gè)月還將繼續(xù)降息 。下屆美聯(lián)儲(chǔ)主席熱門人選沃勒是當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部最鴿派的官員之一
，他支持9月降息25bps，因此9月FOMC降息超過25bps是小概率事件
。

　　美聯(lián)儲(chǔ)博斯蒂克：亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)主席博斯蒂克（2027年票委）再次撰文表示年內(nèi)一次降息是合適的 ，其表態(tài)自6月FOMC點(diǎn)陣圖發(fā)布以來沒有發(fā)生變化。

　　美聯(lián)儲(chǔ)褐皮書：8月褐皮書顯示自上一期褐皮書發(fā)布以來美國(guó)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)幾乎沒有變化；整體就業(yè)水平變化不大
，其中有7個(gè)地區(qū)報(bào)告需求減弱，企業(yè)招聘意愿下降；10個(gè)地區(qū)報(bào)告價(jià)格上行為中等或適度 。

　　日本新財(cái)年預(yù)算：日本各政府部門合計(jì)向下一個(gè)財(cái)政年度提交的預(yù)算申請(qǐng)總額高達(dá)122.4萬億日元（約合8311億美元） ，創(chuàng)歷史新高
。其中
，債務(wù)服務(wù)支出創(chuàng)歷史新高，預(yù)計(jì)達(dá)32.4萬億日元 ，占總預(yù)算比例超過四分之一。日本新財(cái)年預(yù)算反映出日本在應(yīng)對(duì)多重挑戰(zhàn)時(shí)不得不持續(xù)擴(kuò)張預(yù)算
，但與此同時(shí)，債務(wù)負(fù)擔(dān)的急速累積 、政治變局頻繁 ，以及財(cái)政結(jié)構(gòu)脆弱性
，正為其財(cái)政可持續(xù)前景蒙上陰影 。

　　周四（9月4日）：

　　美國(guó)ADP：美國(guó)8月“小非農(nóng)”ADP就業(yè)人數(shù)增長(zhǎng)5.4萬人，低于預(yù)期6.8萬人和前值10.4萬人 ，“小非農(nóng)
”ADP 今年以來與非農(nóng)就業(yè)終值走勢(shì)基本一致，8月ADP低于預(yù)期加強(qiáng)了市場(chǎng)的降息預(yù)期
。

　　美國(guó)ISM服務(wù)業(yè)PMI：美國(guó)8月ISM服務(wù)業(yè)PMI指數(shù)錄得52
，高于預(yù)期51和前值50.1。其中，新訂單分項(xiàng)大幅升至56；就業(yè)分項(xiàng)錄得46.5 ，與前值幾乎持平
，服務(wù)業(yè)PMI和制造業(yè)PMI就業(yè)分項(xiàng)以及ADP等數(shù)據(jù)共同顯示美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)走弱；價(jià)格分項(xiàng)錄得69.2%，雖較上月略降 ，但仍高企 。美國(guó)8月ISM服務(wù)業(yè)PMI顯示服務(wù)業(yè)整體表現(xiàn)向好
，需求端回升，但就業(yè)仍疲軟 ，成本壓力依舊。

　　周五-周日（9月5日-9月7日）：

　　美國(guó)8月非農(nóng)：詳見上文
。

　　日本政壇：據(jù)日本廣播協(xié)會(huì)（NHK）報(bào)道
，在自民黨9月8日將決定是否舉行臨時(shí)總裁選舉之前，日本首相石破茂以“不愿黨內(nèi)分裂”為由 ，決定辭去職務(wù)。石破此舉意在平息黨內(nèi)危機(jī)
，避免選舉過程變成一次變相的不信任投票 。

　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：

　　美聯(lián)儲(chǔ)超預(yù)期鷹派；特朗普政策超預(yù)期；QCEW修訂超預(yù)期
。

（文章來源：界面新聞）