7月4日
，中信證券研報指出，2025年6月美國新增非農就業人數超預期 ，失業率低于預期。不過
，本份非農報告實則顯示美國就業市場繼續走弱 。一方面，美國私人部門整體和私人部門服務業新增非農就業人數均為2024年10月受到颶風影響以來的最低值 ，而且政府部門占新增非農就業人數一半
。另一方面
，統計方式導致6月失業率下行。然而，不計入勞動力的Discouraged workers人數較快增加本是就業市場走弱的信號 。若將6月新增的25.6萬Discouraged workers加回勞動力人數和失業人數計算 ，則6月的勞動力參與率為62.37%
，失業率將上升至4.261%
。我們依舊認為美國就業市場“緩沖墊
”有限，就業市場繼續走弱失業率或將加快上行。然而 ，6月4.1%的失業率給了鮑威爾更多“理由”觀察夏季關稅對通脹的影響
，我們延續此前觀點，預計美聯儲將在9月的議息會議上再度降息 。

　　海外研究｜撥開BLS統計迷霧 ，美國就業市場再度走弱：2025年6月美國非農數據點評

　　2025年6月美國新增非農就業人數超預期，失業率低于預期
。不過
，本份非農報告實則顯示美國就業市場繼續走弱。一方面，美國私人部門整體和私人部門服務業新增非農就業人數均為2024年10月受到颶風影響以來的最低值 ，而且政府部門占新增非農就業人數一半 。另一方面
，統計方式導致6月失業率下行
。然而，不計入勞動力的Discouraged workers人數較快增加本是就業市場走弱的信號。若將6月新增的25.6萬Discouraged workers加回勞動力人數和失業人數計算 ，則6月的勞動力參與率為62.37%
，失業率將上升至4.261% 。我們依舊認為美國就業市場“緩沖墊 ”有限，就業市場繼續走弱失業率或將加快上行。然而 ，6月4.1%的失業率給了鮑威爾更多“理由
”觀察夏季關稅對通脹的影響
，我們延續此前觀點，預計美聯儲將在9月的議息會議上再度降息
。

　　▍事項：

　　美國2025年6月新增非農就業人數14.7萬（預期10.6萬 ，修正后前值14.4萬）；失業率為4.1%（預期4.3%
，前值4.2%）；薪資同比增長3.7%（預期3.8%，修正后前值3.8%） ，薪資環比增長0.2%（預期0.3%，前值0.4%）；勞動力參與率62.3%（預期62.4%
，前值62.4%）。

　　▍2025年6月美國私人部門整體和私人部門服務業新增非農就業人數均為2024年10月受到颶風影響以來的最低值，而且政府部門占新增非農就業人數一半 。

　　6月私人部門增加7.4萬人 ，低于預期10萬人和修正后前值13.7萬人
。分行業來看
，商品生產部門新增0.6萬人，其中制造業減少0.7萬人（耐用品減少0.5萬人 ，非耐用品減少0.2萬人）。服務業新增就業6.8萬人
，其中，教育和保健服務新增5.1萬人（其分項醫療保健和社會救助服務新增5.86萬人） ，酒店休閑業新增2萬人
，二者是私人服務業的主要貢獻項 。政府部門大幅新增7.3萬人，其中 ，聯邦政府減少0.7萬人
，州政府新增4.7萬人，地方政府增加3.3萬人
。6月私人部門整體就業擴散指數為49.6 ，制造業就業擴散指數為52.1。

　　▍統計方式導致6月失業率下行，然而
，不計入勞動力的Discouraged workers人數較快增加本是就業市場走弱的信號 。若將6月新增的25.6萬Discouraged workers加回勞動力人數和失業人數計算，則6月的勞動力參與率為62.37% ，失業率將上升至4.261%
。

　　6月非農報告中Marginally attached to the labor force人數較5月增加23.4萬人
，其子集Discouraged workers較5月增加25.6萬人。BLS對Marginally attached to the labor force的定義為在此前12個月中的某個時候找過工作、但在調查前4周內沒有找過工作的人，對其子集Discouraged workers的定義為認為沒有適合自己的工作的人 。Marginally attached to the labor force和其子集Discouraged worker均不計入勞動力人數中
。然而 ，Discouraged workers人數較快增加正是就業市場走弱的信號。若將6月新增的25.6萬Discouraged workers加回勞動力人數和失業人數計算
，則6月的勞動力參與率為62.37%，四舍五入后與預期和前值持平 ，失業率將上升至4.261%
，四舍五入后也與預期4.3%持平，也符合今年以來失業率持續上升的趨勢（1月為4.011% 、2月為4.139%
、3月為4.152% ，4月為4.187%
，5月為4.244%） 。按照BLS公布的原始數據，將25.6萬人Discouraged workers不計入勞動力人數后 ，取三位小數，2025年6月失業率下降至4.117%
，按失業原因拆分，6月退職者失業率上升0.071pct ，再進入者失業率下降0.083pct
，新進入者失業率下降0.008pct，永久失業率下降0.016pct ，臨時裁員失業率下降0.008pct
，完成臨時工作失業率下降0.072pct。

　　▍我們依舊認為美國就業市場“緩沖墊”有限，就業市場繼續走弱失業率或將加快上行
。然而 ，6月4.1%的失業率給了鮑威爾更多的“理由 ”觀察夏季關稅對通脹的影響
，我們延續此前觀點，預計美聯儲將在9月的議息會議上再度降息。

　　6月失業率4.1% ，遠低于全市場預期（Bloomberg預測最低值為4.2%）
，7月2日發布的美國6月ADP就業人數減少3.3萬人，大幅低于預期和前值；非農之后發布的美國6月ISM非制造業就業指數從前值46.8跌至45 。我們延續《2025年5月美國非農數據點評——失業率上行將至》（2025-06-07）中的觀點 ，認為美國就業市場“緩沖墊
”有限，就業市場繼續走弱失業率或將加快上行
?？紤]到6月新增非農就業中政府部門占一半以及Discouraged workers人數較快增加
，就近期數據來看，關稅對經濟增長的影響先于對通脹的影響。通脹方面 ，我們預計7月15日將發布的美國6月CPI總體環比升0.33%
，核心環比升0.42%，總體同比升2.7% ，核心同比升3.1% 。我們認為6月4.1%的失業率給了鮑威爾更多的“理由”觀察夏季關稅對通脹的影響（4.2%的失業率就已被他反復提及）
，我們依舊預計鮑威爾會在8月Jackson Hole會議上“官宣 ”回歸傳統的通脹目標、放棄平均通脹目標制，美聯儲將在9月的議息會議上再度降息（非農發布后CME FedWatch顯示7月的降息概率降至4.7%）
。

　　▍風險因素：

　　美國就業市場走強超預期；美國通脹反彈低于預期；特朗普政策超預期；美聯儲超預期鴿派。

（文章來源：每日經濟新聞）