最近，國內(nèi)玻尿酸行業(yè)龍頭華熙生物通過官方微信公眾號(hào)發(fā)布約5000字長文《概念總在重演 ，科技永遠(yuǎn)向前》
，矛頭直指9家券商的10篇研究報(bào)告存在“誤導(dǎo)性言論 ”。

　　此事持續(xù)發(fā)酵的背后牽扯多個(gè)疑點(diǎn) 。《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者經(jīng)查詢多個(gè)主流證券資訊平臺(tái)發(fā)現(xiàn)，目前這10篇研報(bào)中僅有西部證券的《科技為舟 ，引領(lǐng)膠原蛋白健康美學(xué)》無法檢索到
。就相關(guān)研報(bào)的去向，記者5月26日向西部證券方面進(jìn)行了求證。

　　此外
，記者通讀此次被華熙生物指出的多篇“問題研報(bào)
”發(fā)現(xiàn)，對(duì)于玻尿酸和重組膠原蛋白的優(yōu)劣判斷 ，華泰證券等券商研報(bào)有一定傾向性
，申港證券的研報(bào)還存在前后矛盾之處 。不過，相比之下 ，其他多篇研報(bào)在膠原蛋白和玻尿酸的站隊(duì)中并沒有選擇“一邊倒”。那么
，既然如此，為何至今沒有任何券商對(duì)此公開進(jìn)行回應(yīng)？

　　西部證券疑似刪除研報(bào)

　　5月17日 ，華熙生物通過官方微信公眾號(hào)發(fā)布約5000字長文《概念總在重演
，科技永遠(yuǎn)向前》，矛頭直指9家券商的10篇研究報(bào)告存在“誤導(dǎo)性言論 ” ，其聲稱
，近年來“為了營造比透明質(zhì)酸產(chǎn)業(yè)更大的預(yù)期，圍繞某重組膠原企業(yè)的研報(bào)中 ，出現(xiàn)了大量直接針對(duì)中國透明質(zhì)酸產(chǎn)業(yè)的所謂‘對(duì)比研究’，所有人都可以檢索到這些大量散布的‘研究報(bào)告’來自哪家機(jī)構(gòu)、圍繞哪家企業(yè) 、發(fā)布于什么時(shí)間
，他們的名字與誤導(dǎo)性言論被永久地記錄在了互聯(lián)網(wǎng)的世界里”
。

　　文章中還清晰地羅列出一批具有“誤導(dǎo)性言論
”的研報(bào)，這些研報(bào)涉及的券商包括信達(dá)證券
、華泰證券、方正證券 、平安證券、西部證券
、安信證券、申港證券 、國金證券
、華福證券。

　　從華熙生物此次披露的“問題”券商研報(bào)來看 ，其所謂“某重組膠原企業(yè) ”應(yīng)是巨子生物
，該公司主營重組膠原蛋白產(chǎn)品，華熙生物的核心產(chǎn)品為透明質(zhì)酸（又名玻尿酸） ，兩者均屬于生物醫(yī)學(xué)材料
，廣泛應(yīng)用于醫(yī)療、醫(yī)美 、護(hù)膚品
、保健食品等領(lǐng)域 。

　　最近，有媒體報(bào)道稱 ，部分券商已經(jīng)刪除了上述研報(bào)
。這兩天
，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者查詢Wind（萬得）資訊、慧博智能終端等業(yè)內(nèi)常用證券資訊平臺(tái)，均未發(fā)現(xiàn)上述10篇研報(bào)中由西部證券發(fā)布的《科技為舟 ，引領(lǐng)膠原蛋白健康美學(xué)》。相比之下
，其他9篇研報(bào)均能在慧博智能終端等平臺(tái)查到并可下載 。

　　據(jù)新浪財(cái)經(jīng)可以找到的部分內(nèi)容，研報(bào)《科技為舟 ，引領(lǐng)膠原蛋白健康美學(xué)》發(fā)布于2023年6月，含有“膠原蛋白較玻尿酸功效更多元
，未來隨消費(fèi)者認(rèn)知度提高，滲透率有望進(jìn)一步提升
”等表述
。

　　就相關(guān)研報(bào)是否確已刪除及背后的原因 ，記者5月26日嘗試聯(lián)系西部證券研究所
，不過對(duì)方有關(guān)人士表示不便回應(yīng)。

　　申港證券所言前后矛盾

　　2024年2月6日，華泰證券發(fā)布研報(bào)《巨子生物-2367.HK-始于膠原 ，不止膠原》 。經(jīng)查詢
，這份研報(bào)有多處將玻尿酸和膠原蛋白進(jìn)行功能對(duì)比的描述
。比如，研報(bào)稱 ，“求美者醫(yī)美需求日趨多元化
，玻尿酸產(chǎn)品已有較高滲透率，‘硬傷’逐漸凸顯。玻尿酸產(chǎn)品憑借技術(shù)難度低 、發(fā)展相對(duì)成熟 ，目前擁有高市場(chǎng)占有率
，但存在以下問題：多次注射產(chǎn)生占位效應(yīng)，導(dǎo)致面部腫脹 ，出現(xiàn)假面感；補(bǔ)水保濕效果更為顯著，美白
、修復(fù)、抗衰等作用有限；個(gè)別大分子玻尿酸產(chǎn)品中的交聯(lián)劑可能存在殘留風(fēng)險(xiǎn)
，影響人體自然代謝 。相較之下，膠原蛋白產(chǎn)品用作填充支撐的同時(shí) ，可誘導(dǎo)受術(shù)者自身皮膚組織重建
，除補(bǔ)水保濕外起到美白 、修復(fù)
、抗衰緊致等功效
。”

　　不過閱讀研報(bào)全文，記者未發(fā)現(xiàn)這些觀點(diǎn)究竟是基于哪些權(quán)威機(jī)構(gòu)的研究結(jié)果。據(jù)業(yè)內(nèi)介紹 ，券商研報(bào)的論述應(yīng)有工作底稿的論據(jù)支持
，并經(jīng)合規(guī)審核 。目前，針對(duì)券商研報(bào)業(yè)務(wù)的監(jiān)管文件主要為《發(fā)布證券研究報(bào)告暫行規(guī)定》 ，《規(guī)定》要求證券公司發(fā)布證券研究報(bào)告應(yīng)當(dāng)遵循獨(dú)立、客觀 、公平、審慎原則
，有效防范利益沖突，公平對(duì)待發(fā)布對(duì)象 ，禁止傳播虛假
、不實(shí)、誤導(dǎo)性信息。此外
，證券公司應(yīng)當(dāng)做好證券研究報(bào)告發(fā)布前的質(zhì)量控制和合規(guī)審查，署名分析師應(yīng)當(dāng)對(duì)證券研究報(bào)告的內(nèi)容和觀點(diǎn)負(fù)責(zé) ，保證信息來源合法合規(guī)，研究方法專業(yè)審慎
，分析結(jié)論具有合理依據(jù)
。

　　另外，記者注意到 ，上述部分研報(bào)的內(nèi)容還有前后矛盾之嫌。例如
，在上述申港證券長達(dá)45頁的研報(bào)《巨子生物：重組膠原蛋白龍頭醫(yī)美構(gòu)建第二增長曲線》第15~16頁，以表格的形式將重組膠原蛋白與其他主要功效性護(hù)膚成分比較 ，表格中涉及重組膠原蛋白 、動(dòng)物膠原蛋白“可能伴有副作用 ”的部分均顯示空白 。這可以理解為券商認(rèn)為重組膠原蛋白
、動(dòng)物膠原蛋白“沒有潛在副作用
”；與此同時(shí)
，這份表格中對(duì)于玻尿酸的副作用卻有具體的描述
。不過，研報(bào)第20頁又聲稱：“膠原蛋白由于動(dòng)物源性膠原蛋白生產(chǎn)成本高且安全隱患大。”

　　為何同一篇研報(bào)中會(huì)存在兩處前后矛盾的表述？研報(bào)顯示 ，這份表格的資料來源
，大多為一些網(wǎng)絡(luò)公開信息，諸如各平臺(tái)網(wǎng)站、相關(guān)企業(yè)官網(wǎng) 、百度百科等 ，甚至
，天貓旗艦店等電商平臺(tái)也被作為資料引述來源 。電商平臺(tái)上的內(nèi)容往往有廣告宣傳性質(zhì)，那么以這些內(nèi)容作為券商研報(bào)的資料來源 ，是否具有客觀性
、審慎性？

　　就上述研報(bào)的相關(guān)問題，記者日前分別采訪了華泰證券、申港證券
，不過截至發(fā)稿，均未獲回復(fù)
。

　　9家券商為何集體沉默?

　　記者通讀此次被華熙生物指出的上述“問題研報(bào) ”發(fā)現(xiàn) ，除了上述幾篇研報(bào)外
，華熙生物此次列舉的其他多篇研報(bào)并沒有一邊倒地認(rèn)為“膠原蛋白完勝玻尿酸
”。這些研報(bào)在闡述中對(duì)膠原蛋白的優(yōu)勢(shì) 、劣勢(shì)都有涉及，同時(shí)也明確了玻尿酸的優(yōu)勢(shì) 。

　　信達(dá)證券研報(bào)《以護(hù)膚品&敷料為始 ，奔赴星辰大海-巨子生物深度報(bào)告》將玻尿酸和膠原蛋白的各自優(yōu)勢(shì)和風(fēng)險(xiǎn)都進(jìn)行了列舉
，指出膠原蛋白填充劑具有“誘發(fā)過敏反應(yīng)，形成硬結(jié)
、纖維條索”等風(fēng)險(xiǎn)
。

　　國金證券研報(bào)《重組膠原蛋白龍頭 ，護(hù)膚業(yè)務(wù)高速增長、醫(yī)美第二增長曲線可期》指出
，玻尿酸與膠原蛋白互有優(yōu)勢(shì)。玻尿酸的優(yōu)勢(shì)包括補(bǔ)水功能優(yōu)于膠原蛋白 、性價(jià)比高（價(jià)格低
、維持時(shí)間較長），而膠原蛋白的優(yōu)勢(shì)在于塑形能力強(qiáng)于玻尿酸等 ，并同樣列舉了兩類產(chǎn)品的各自劣勢(shì) 。

　　安信證券研報(bào)《巨子生物-國貨膠原蛋白龍頭
，妝字號(hào)至III類械全方位覆蓋》側(cè)重對(duì)膠原蛋白市場(chǎng)空間進(jìn)行探討，認(rèn)為膠原蛋白市場(chǎng)規(guī)模增長迅速 ，未來或?qū)⒊^透明質(zhì)酸市場(chǎng)規(guī)模，并區(qū)分了兩類產(chǎn)品的應(yīng)用場(chǎng)景
。

　　平安證券研報(bào)《新消費(fèi)研究之膠原蛋白行業(yè)：巨子生物（H01800.HK）》主要聚焦于巨子生物基本面和重組膠原蛋白行業(yè)的介紹
，涉及膠原蛋白和玻尿酸功效對(duì)比的內(nèi)容相對(duì)較少。

　　另外，上述多份研報(bào)均有關(guān)于透明質(zhì)酸側(cè)重補(bǔ)水保濕 ，膠原蛋白側(cè)重抗衰除皺等功效的表達(dá) 。對(duì)此
，記者隨機(jī)采訪了幾位消費(fèi)者，對(duì)方基本持相同觀點(diǎn)。某消費(fèi)者告訴記者 ，自己獲取相關(guān)產(chǎn)品知識(shí)的渠道來自醫(yī)美機(jī)構(gòu)
，而非券商研報(bào)
。

　　據(jù)查詢，這些研報(bào)發(fā)布時(shí)間大多在2024年之前 ，其中平安證券、信達(dá)證券的2篇研報(bào)發(fā)布時(shí)間都在2022年
，平安證券研報(bào)發(fā)布時(shí)間距今已近3年。從股價(jià)的角度來看，巨子生物此輪行情始于2024年 ，由此來看
，從投資的角度，這些研報(bào)具有一定的前瞻性 。

　　上述華福證券研報(bào)指出：“我們認(rèn)為膠原蛋白終局將優(yōu)于透明質(zhì)酸 ，主因其更高的技術(shù) 、拿證壁壘與更優(yōu)的品類特性
。 ”

　　某券商行業(yè)首席也向記者表示，相比透明質(zhì)酸
，重組膠原蛋白的技術(shù)難度更高。對(duì)于業(yè)績下滑的原因，華熙生物曾在2024年年報(bào)中坦言 ，一部分是因?yàn)?
，“公司收入占比較高的消費(fèi)品相關(guān)業(yè)務(wù)受市場(chǎng)競爭加劇、產(chǎn)業(yè)周期波動(dòng)和戰(zhàn)略調(diào)整等多種因素影響，調(diào)整仍在持續(xù)
” 。

　　盡管近年來華熙生物業(yè)績承壓 ，但在最近半年
，發(fā)布研報(bào)推薦華熙生物的券商仍然不在少數(shù)，且大多給予正面的投資評(píng)級(jí)
。上述被華熙生物炮轟的華泰證券
、方正證券 ，近期都曾發(fā)布研報(bào)給予華熙生物“買入”或“推薦 ”評(píng)級(jí)。

　　方正證券4月14日發(fā)布研報(bào)指出：“2024年
，華熙生物組織變革調(diào)整期導(dǎo)致短期業(yè)績有所承壓；但拉長來看，全面管理變革對(duì)于支撐公司的長遠(yuǎn)發(fā)展至關(guān)重要 ，持續(xù)關(guān)注變革進(jìn)展 。其中醫(yī)美業(yè)務(wù)率先恢復(fù)
，娃娃針大單品打造成功，疊加新爆品格格針2025年放量將驅(qū)動(dòng)醫(yī)美業(yè)務(wù)收入盈利端雙維度進(jìn)入確定性的向上趨勢(shì)；原料業(yè)務(wù)整體穩(wěn)健 ，無菌HA、PDRN等有望貢獻(xiàn)顯著增量；皮膚科學(xué)創(chuàng)新轉(zhuǎn)化業(yè)務(wù)仍在調(diào)整中，變革效果仍需時(shí)間體現(xiàn)
，該業(yè)務(wù)表現(xiàn)也將成為判斷公司經(jīng)營拐點(diǎn)向上的重要指標(biāo)
。關(guān)注變革成效落地 、醫(yī)美大單品放量情況及護(hù)膚品調(diào)整拐點(diǎn)。”

　　盡管此次華熙生物炮轟9家券商一事在市場(chǎng)持續(xù)發(fā)酵，目前這9家券商均未作出回應(yīng) 。對(duì)此 ，某券商消費(fèi)行業(yè)首席向記者分析指出：“在上市公司面前
，券商處于弱勢(shì)地位，尤其是相關(guān)上市公司還是明星企業(yè) ，曾經(jīng)市值還很大
。另外
，如果上市公司跟你較真，監(jiān)管部門介入的話 ，券商有面臨處罰的風(fēng)險(xiǎn)
，所以券商是弱勢(shì)群體。
”

　　某券商研究所相關(guān)負(fù)責(zé)人向記者表示：“透明質(zhì)酸和膠原蛋白各有優(yōu)缺點(diǎn)，但壁壘不一樣 ，膠原蛋白的技術(shù)難度要高于透明質(zhì)酸
，行業(yè)發(fā)展較快也反映了消費(fèi)升級(jí)的趨勢(shì) 。至于券商為何都不回應(yīng)，一來他們不夠權(quán)威 ，二來地位相對(duì)弱勢(shì)。”

（文章來源：每日經(jīng)濟(jì)新聞）