文丨張濤 、路思遠（中國建設銀行金融市場部，文章僅代表作者觀點）
面對不可測的干擾（參見《美聯儲觀察：迎接不可測的干擾》） ，在剛剛召開的3月份議息會議上 ，美聯儲延續了“觀望 ”態度，政策利率保持在去年12月確定的【4.25% ，4.50%】的區間水平 ，降息路徑也未做調整，而且還放緩了縮表力度 ，將每月縮表規模由600億美元收縮至400億美元（主要是將每月對美債贖回規模從250億美元下調至50億美元）。與此同時 ，在最新的經濟預測（SEP）中，美聯儲上調了失業率與通脹的預測——2025年底失業率上調0.1%至4.4%，PCE年漲幅上調至2.7% ，核心PCE年漲幅上調幅度更大一些 ，至2.8%；同時，下調經濟增速0.4個百分點至1.7% 。
本次利率政策周期中 ，在2022年至2023年期間的加息過程中 ，美國通脹得到有效抑制，而就業市場也未遭到破壞；2024年9月至今年年初的降息過程中 ，美聯儲通過降息穩定了就業市場和經濟 ，同時也穩住通脹未被明顯抬升 。但是按照美聯儲最新的經濟預測，美國經濟正在朝著不利于其利率政策的方向運行——通脹預期惡化 ，就業市場變差 ，雖然美國經濟是否進入“滯脹 ”尚不確定，但美聯儲利率政策受到的干擾因素已經開始增多。
與經濟運行的基本面預期變化同步 ，圍繞美國經濟和市場的兩個敘事已經改變 ，并開始被市場定價 。
一是疫情后，美國經濟的恢復持續快于其他經濟體，進而出現了“美國經濟例外論”的敘事 ，但特朗普二度入主白宮后 ，對美國經濟造成了更加復雜的影響，尤其是政策部門和微觀經濟主體都對未來的變化無所適從 ，相應經濟預期快速惡化 。例如 ，亞特蘭大聯儲自2月28日開始，就持續預測美國經濟將在今年1季度出現負增長 ，目前預測值為-1.8% ，而在此之前預測值穩定在3%左右。
二是，中國DeepSeek（“深度求索 ”）的大語言開源模型對AI算力成本上的突破 ，改變了美國以OpenAI為主導的“閉源 ”和“高算力”的大語言模型演進進程 ，一舉扭轉了美國AI將領先的敘事 。今年以來，納斯達克指數累計跌幅已經超過10% ，而美股“七姐妹 ”的總市值也從年初的 17.61 萬億美元縮水至 15.06 萬億美元 ，跌幅達 14.48%，是近三年來最大季度跌幅 。
伴隨上述變化與約束條件的持續 ，美聯儲的“觀望 ”期也被快速收窄 ，鮑威爾必須在“通脹”與“就業”之間做出抉擇，而從他關于“關稅導致的通脹是一次性的 ”表態來看 ，鮑威爾這一次會選擇“側重就業 ” ，即由“通脹曲線與失業率曲線”的雙斜率（參見《美聯儲觀察：政策側重轉向“通脹與失業曲線 ”的雙斜率》），轉向“就業曲線 ”的單一斜率。一旦完成此轉變 ，美聯儲必會對目前的降息路徑進行重大調整 ，例如加快降息節奏，提高單次降息幅度。
（文章僅代表作者觀點 。）
參考：
- 美聯儲觀察：迎接不可測的干擾
- 美聯儲觀察：警惕新一輪強美元沖擊
- 美聯儲觀察：“紅潮”之后 ，美聯儲將按“既定 ”路線表達中性立場
- 美聯儲觀察：本輪降息周期終點不會重返低利率
- 美聯儲觀察：政策側重轉向“通脹與失業曲線 ”的雙斜率
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