【導讀】四萬億美國資產管理巨頭：一直高配中國

　　美國資產管理機構路博邁董事長兼總經理George H. Walker日前接受本報獨家專訪時表示，相較于參照基準 ，過去一段時間以來
，路博邁一直對中國高配 。他認為，海外資金要實現對中國的大規模增配仍需時間
。George H. Walker指出 ，全球市場ETF蓬勃發展
，主動管理機構紛紛入局，這一趨勢將持續。他認為 ，盡管美國科技股估值正變得昂貴，但就像當年投資美國鐵路一樣
，問題不是“投不投資”，而是“如何投資 ” 。

　　George H. Walker認為 ，全球經濟增長或將低于預期
，宏觀環境復雜性仍在持續
。對投資者而言，保持投資 、在深思熟慮后進行多元化配置至關重要。

　　路博邁總部位于紐約 ，成立于1939年
，由Roy Neuberger和Robert Berman創立 。截至目前，其管理資產規模達5580億美元 ，約合人民幣3.97萬億元
，在全球26個國家
、39個城市開展業務。根據公司年報，截至2024年底 ，其公開市場資產規模為3580億美元
，非公開市場資產規模為1500億美元，是業內較少見的非公開市場業務和公開市場業務均強勁的基金公司
。路博邁在中國內地開展公募基金和合格境內有限合伙（QDLP）業務 ，其中QDLP規模在行業中處于領先地位。

防患未然

　　中國基金報：2008年金融危機爆發時，你在雷曼兄弟領導投資管理業務 。從那段經歷中你學到了什么？

　　George H. Walker ：那段時期非常艱難
。關于學到的經驗
，我可以講很久，但最關鍵的一點是：決定危機走向的 ，是危機爆發前所做的決策。因此
，在危機到來之前，我們必須警醒 ，既關注眼前風險
，也警惕系統性風險，并確保擁有必要的工具、規范的運營以及合宜的產品結構 ，以便在劇烈動蕩來臨時仍可保持穩健 。

　　（記者注：2003年10月31日
，雷曼兄弟以26.3億美元收購路博邁，路博邁隨后從紐約證券交易所退市 ，成為雷曼兄弟的投資管理部門
。2008年9月15日
，雷曼兄弟申請破產。路博邁繼續正常運營，并尋求從母公司中分拆的機會 。最終管理層擊敗參與競爭的私募股權機構
。2009年5月 ，路博邁完成分拆，成為獨立公司。這筆交易被Fund Industry Intelligence評為“年度最佳交易
” 。2009年
，Neuberger Berman Group LLC成為一家私人 、獨立且由員工控股的投資管理公司
。）

　　中國基金報：當時，你如何管理壓力？

　　George H. Walker ：我在辦公室住了很長一段時間 ，幾乎沒有“管理壓力”。對所有金融市場參與者來說
，那段時間都極其艱難且恐怖 。你管理著他人的資金
、退休資產，而你的決策關系到員工的職業前景。你肩負重任 ，必須帶領大家挺過去
。我最終渡過難關
，并完成了管理層收購。

全球主動管理人將持續入局主動ETF

　　中國基金報：如今，全球資產管理行業言必稱ETF 。你如何看待ETF的發展？

　　George H. Walker ：被動ETF本質上是“規模競爭 ”
。作為一家中等規模的資產管理機構 ，路博邁在被動ETF領域可能很難與貝萊德、先鋒領航 、道富等競爭
，我們必須在能夠提供獨特價值的領域發力。若論進入ETF領域的時間，我們的確較晚 ，但在主動ETF方面
，我們布局并不晚 。

　　ETF是產品形式或“外包裝
”，底層是投研能力
。我們可以通過專戶 SMA（Separately Managed Account）、共同基金
、另類投資等多種形式來呈現 ，同一套投研能力可以有不同產品載體，ETF是其中之一。對美國應稅客戶而言
，ETF在稅務效率上高于共同基金，因此客戶傾向于擁抱這種產品形式 。

　　過去幾年 ，優秀的主動管理人入局主動ETF
，路博邁的主動ETF業務從微末之初增長到如今的約25億美元
。目前，資金流入趨勢良好 ，大部分增長來自新客戶的新增資金。

　　中國基金報：金融危機后投資者對透明度的需求提升
，這是推動主動ETF增長的原因嗎？

　　George H. Walker ：透明度確實是原因之一 。不過，ETF的崛起由綜合因素推動
。例如 ，美國投資者最關注的因素仍是稅務效率。對于美國應稅客戶來說
，如果在共同基金和ETF中投資同一策略，長期來看ETF的稅務效率更高 ，這幾乎解釋了大部分差異 。長期投資者并不會因為ETF的交易便利性而偏好它。

　　近年來
，美國資產管理行業中SMA的受歡迎程度也在上升，因為SMA能通過“稅損收割”技術幫助客戶提升稅務效率 ，在某些情況下甚至可能比ETF更高效
。隨著技術的進步，這類增長將加速。

　　中國基金報：主動ETF仍處于發展早期階段？

　　George H. Walker ：是的
，數據顯示，目前主動ETF的增長速度遠超過被動ETF 。這表明主動ETF擁有巨大潛力
。未來主動ETF能否追平被動ETF ，要看主動管理產品能否持續跑贏被動產品。對此
，我認為答案是肯定的 。

　　不過，若美國市場行情繼續集中在少數幾只股票上 ，主動投資可能受到影響
，被動投資的受歡迎度可能進一步提高
。反之，如果市場多元化 ，主動管理更能發揮作用。

　　此外
，還應關注SMA 。如果我們為客戶管理一組個股，其成本低、效率高 ，隨著技術進步
，SMA或許會分流主動ETF的部分份額
。

　　（記者注：ETFGI數據顯示，截至2025年6月 ，主動ETF占美國上市ETF新發行產品的88%，占全球ETF新發行產品的51%。截至2025年6月
，主動ETF占全球ETF凈資產流入以及有機資產增長的29%，高于前一年的20% 。機構預計 ，全球主動ETF的資產管理規模將從2025年6月的1.4萬億美元增長至2030年的4.2萬億美元
。）

薪酬安排的核心要義是與客戶利益一致

　　中國基金報：你們如何融合共同基金和另類投資兩種不同的文化？

　　George H. Walker ：另類投資正在成為主流
，優秀的主動管理機構擁抱另類投資。傳統共同基金和另類投資都是投資的不同形式 。過去幾十年來，我們在兩大領域都擁有重要業務。人們一度認為這很難想象
。如今 ，越來越多的人認可這種組合
，這種組合亦成為行業規范。

　　優秀的投資者共同工作 、彼此學習，會讓雙方都變得更好 。他們能從共享知識和共享系統中獲益
。例如 ，我們打造的AI工具同時惠及股票投資者與私募股權投資者
，或債券投資者與私募信貸投資者。

　　至于薪酬，我們需要根據投研人士所處的市場競爭環境設計具有競爭力的結構 。核心要義是讓薪酬結構與客戶利益保持一致
。例如 ，我們將所有人的遞延薪酬與客戶的收益完全掛鉤。在全球資產管理行業
，我們是少數這么做的公司之一 。多數公司將遞延薪酬與自家股價掛鉤，但是 ，我們的使命是幫助客戶獲得更好的結果——如果客戶表現好，長期來看公司也會表現良好
。同樣地
，我們沒有建立龐大的自營投資部門，而是將自有資產盡可能以現金形式留存 ，或與客戶并肩投資
，努力打造真正以客戶利益為中心的公司。

中國優秀的險資關注低利率環境中的資產配置

　　中國基金報：中國客戶關注哪些問題？

　　George H. Walker ：領先的中國保險公司正在試圖從全球市場長期經歷低利率的歷史中學習經驗 。主權投資機構的關注點與我們服務的其他市場主權財富基金并無明顯差別
。對于個人投資者而言，很多人從儲蓄賬戶或現金中轉移資金 ，他們關注資產管理機構是否具備優秀的風險控制能力
、組合的波動性是否合理
，以及他們的資金是否會被長期穩健地管理。

　　中國基金報：隨著地緣政治緩和，外國投資者會增加對中國資產的配置嗎？

　　George H. Walker ：過去一段時間以來 ，我們在投資組合中一直對中國進行超配 。如果客戶給予我們廣泛的投資自主權
，我們對中國股票的配置會高于參考基準。近期，市場對中美經貿磋商的結果感到滿意 ，但這只是事態轉好的第一步
，措施完全落地仍需時間
。外國投資者大規模增配中國資產仍需時間。

美國科技估值偏貴，但問題不是“投不投 ”而是“怎么投”

　　中國基金報：美國科技股是否存在泡沫？

　　George H. Walker ：美國科技股的估值并不便宜 。我認為這類似于美國鐵路行業變革時期 ，一些投資者獲得極高回報，也有人被徹底清零
。科技變革是真實的
，它將改變世界，并影響所有公司和個人。美國科技類企業投入的資本體量巨大——有些會獲得豐厚的回報 ，有些會歸零 。

　　在我看來
，這是“理性的繁榮
”
。問題的關鍵不是“要不要投資科技”，而是“如何投資科技 ”。就像當年投資鐵路一樣 ，關鍵不是“有沒有投
”
，而是“怎么投”，這決定了你最終是獲得數倍回報還是血本無歸 。

　　中國基金報：展望2026年 ，客戶面臨的主要風險是什么？

　　George H. Walker ：市場面臨的主要風險包括：全球增長可能小幅放緩；歐洲仍面臨戰爭；我們生活在一個政策不確定且變化頻繁的世界；美國通脹仍然是個問題；美國股票市場集中度非常高；估值更接近昂貴而非便宜
。我還可以繼續列出許多重要風險
，但難免仍然會遺漏一些。

　　對大多數客戶而言，正確的做法不是試圖擇時 ，而是在各個周期中恪守紀律
，長期投資 。部分客戶或因為市場過貴而不敢投資，但更大的風險是長期從市場缺席
。當市場下跌時 ，如果他們因為恐懼而撤出并長期配置不足，那是糟糕的長期策略。

　　我們與個人客戶溝通
，致力于幫助他們“正確進入市場 ”、幫助他們分散投資 、保持投資，不要因恐懼而退出 ，即便在困難時期堅持持有 。

　　是的
，過去一直如此，將來也會一直如此。這就是資本市場的本質
。全球真正能成功擇時的人非常少。人們應思慮周全
、恪守紀律、做戰略性選擇 、并保持多元化 ，長期堅定地投資
，而不是頻繁進出 。