神州數(shù)碼（000034.SZ）日前披露2025年第三季度報告 ，前三季營收規(guī)模持續(xù)擴大
，同比增長11.79%至1023.65億元，但歸母凈利潤僅6.7億元 ，同比大幅下滑25.01%。

　　神州數(shù)碼今年以來增收不增利態(tài)勢凸顯
，營收增長的越快，凈利潤反而下滑的越猛 。一邊是主營業(yè)務盈利能力持續(xù)下滑 ，一邊是應收賬款壞賬計提已連續(xù)四個季度加碼，進一步侵蝕凈利潤
。

　　更值得警惕的是
，截至今年三季度末，神州數(shù)碼有息負債高達176億元 ，對外擔保超660億元
，而經(jīng)營性現(xiàn)金流大額凈流出7.91億元，短期借款127.61億元 ，賬面現(xiàn)金僅65.74億元
，短期債務壓力明顯。

　　而神州數(shù)碼實控人郭為近期的離婚案更是引發(fā)市場對公司治理穩(wěn)定性的憂慮 。有銀行業(yè)內(nèi)人士指出，銀行信貸評估高度依賴公司實控人的穩(wěn)定性
。一旦控制權存在變數(shù) ，銀行必然重新審視授信風險
，可能采取一系列收緊措施。

　　靠銀行借款“周轉”維持業(yè)務的神州數(shù)碼，目前正面臨著流動性壓力 、控制權不確定性和轉型困境的三重夾擊 。

　　應收賬款壞賬計提侵蝕利潤

　　財報數(shù)據(jù)顯示 ，神州數(shù)碼今年一季度
、二季度、三季度分別實現(xiàn)營收同比增長8.56% 、19.57%
、6.1%
，而歸母凈利潤卻分別同比下滑7.51%、23.8% 、36.58%，陷入“增收不增利 ”困境。

　　具體來看 ，神州數(shù)碼利潤下滑主要是其信用減值損失增加
。2025年前三季度，神州數(shù)碼信用減值損失金額為1.29億元
，而去年同期僅為3749萬元，同比暴增244%。

　　神州數(shù)碼財報顯示 ，信用減值損失增加主要系報告期應收賬款壞賬準備計提 。而上述壞賬計提直接導致當期凈利潤減少1.29億元
，占同期歸母凈利潤近20%
。

　　值得警惕的是，神州數(shù)碼應收賬款壞賬準備計提已形成明確的惡化趨勢 ，2024年第四季度、2025年第一季度
、第二季度、第三季度信用減值損失金額分別為9842萬元 、3105萬元
、7699萬元、2128萬元
，分別同比增長225% 、21%
、1064%、7%。有財務專業(yè)人士分析稱，連續(xù)4個季度壞賬計提同比增加 ，反映出公司客戶信用管理體系存在風險 。

　　截至2025年第二季度末
，神州數(shù)碼應收賬款規(guī)模高達140億元，應收賬款壞賬準備余額為9.4億元 ，未來仍有進一步計提風險
。

　　盈利能力持續(xù)下滑
，AI業(yè)務“雷聲大 、雨點小
”

　　除了壞賬計提壓力，神州數(shù)碼主營業(yè)務的盈利能力也持續(xù)下滑。

　　神州數(shù)碼今年第一季度
、第二季度、第三季度單季毛利率分別為3.73% 、3.3%
、3.69% ，較去年同期分別下降0.84個百分點、1.04個百分點 、0.89個百分點 。

　　公開資料顯示，神州數(shù)碼的主營業(yè)務包括IT分銷、自有品牌產(chǎn)品業(yè)務
、數(shù)云服務及軟件業(yè)務三大板塊
。

　　傳統(tǒng)IT分銷業(yè)務作為神州數(shù)碼的基本盤
，為公司貢獻超九成的收入，但該業(yè)務毛利率極低 ，2025年上半年
，公司IT分銷業(yè)務實現(xiàn)營業(yè)收入683.9億元，占總營收95.54% ，該業(yè)務毛利率僅為2.7%
，同比下滑了0.82個百分點。

　　面對傳統(tǒng)分銷業(yè)務的困境，神州數(shù)碼近年來高舉“AI驅動的數(shù)云融合”戰(zhàn)略大旗 ，試圖向高毛利的數(shù)云服務及自有品牌產(chǎn)品轉型 。然而現(xiàn)實卻是“雷聲大、雨點小 ”
。

　　從研發(fā)投入上看
，盡管高調(diào)轉型，但神州數(shù)碼的研發(fā)費用率最高未超過0.3% ，2025年前三季度研發(fā)費用為2.75億元
，研發(fā)費用率僅0.27%。而同期銷售費用卻高達15.58億元 。

　　2025年上半年，神州數(shù)碼自有品牌產(chǎn)品業(yè)務 、數(shù)云服務及軟件業(yè)務合計實現(xiàn)營收僅47.45億元 ，占總營收6.63%，對盈利能力的拉動效果有限。

　　在壞賬計提壓力和主業(yè)盈利能力持續(xù)下滑的背景下
，神州數(shù)碼資金鏈已明顯承壓，截至三季度末 ，神州數(shù)碼經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額由上年同期的21.67億元凈流入轉為7.91億元的凈流出
，同比降幅達136.5%
。

　　市場分析人士分析稱，經(jīng)營性現(xiàn)金流的惡化與應收賬款回款效率下降直接相關。截至三季度末 ，公司應收賬款余額達110億元
，仍處于高位，疊加壞賬計提規(guī)模擴大 ，進一步加劇資金周轉壓力
，可能影響后續(xù)AI戰(zhàn)略研發(fā)投入節(jié)奏 。

　　過度依賴銀行“輸血
”

　　除了盈利能力持續(xù)下滑，更需要警惕的是神州數(shù)碼的短期流動資金壓力
。

　　作為國內(nèi)IT分銷龍頭 ，神州數(shù)碼95%以上的收入來自IT分銷及增值服務
，而該業(yè)務的 “先采購后銷售” 模式?jīng)Q定了其對流動資金的巨額需求。上游層面，公司需向聯(lián)想
、華為等核心供應商預付貨款采購硬件產(chǎn)品 ，形成大規(guī)模存貨；下游層面，產(chǎn)品多銷售給渠道商或企業(yè)客戶
，回款周期通常為30-90天，導致應收賬款高企 。

　　神州數(shù)碼的商業(yè)模式本質(zhì)是“薄利多銷 ”
。公司95%以上的收入來自IT分銷業(yè)務 ，但該業(yè)務毛利率僅2.7%
，目前仍在下滑。這種極低毛利率意味著公司必須依靠高速周轉才能維持微薄利潤，一旦周轉放緩、庫存積壓 ，資金面將面臨較大風險 。

　　財報數(shù)據(jù)顯示
，2025年三季度末，公司存貨規(guī)模達173.47億元 ，應收賬款余額110.07億元
，兩項合計占總資產(chǎn)的比例近70%
。這意味著神州數(shù)碼需要持續(xù)的資金投入以支撐存貨周轉與應收賬款占用。

　　而神州數(shù)碼的融資大多來自銀行借款的間接融資 。截至2025年三季度末，神州數(shù)碼有息負債近176億元 ，占公司總負債比例超45%
，資產(chǎn)負債率高達76.4%
。其中，短期借款常年居高不下 ，今年前三季度短期借款為127.61億元，較去年同期增長23.6%
，而賬面現(xiàn)金僅65.74億元。

　　神州數(shù)碼曾嘗試通過直接融資緩解壓力，但效果有限 。2023年發(fā)行的13.39億元 “神碼轉債” 雖完成募資 ，但2025年因觸發(fā)贖回條款被迫全額贖回
，未能形成長期資金支持。此外，2025年三季度經(jīng)營性現(xiàn)金流由正轉負至- 7.91億元 ，自身造血能力弱化
，將進一步加劇對銀行借款的依賴
。

　　為此，神州數(shù)碼每年需要承擔大量的利息支出 ，2025年前三季度神州數(shù)碼僅利息費用就高達3.65億元
，，占當期歸母凈利潤6.7億元的54.5% ，利息支出幾乎吞噬了一半以上利潤。

　　除明面上的債務外
，神州數(shù)碼今年以來還頻繁為子公司提供擔保 。根據(jù)神州數(shù)碼10月30日公告，截至公告日 ，公司及控股子公司對外擔保總金額為660.46億元，擔保實際占用額為318.43億元
，占公司最近一期經(jīng)審計凈資產(chǎn)的344.43%
。這一比例遠超監(jiān)管對上市公司“對外擔保總額不超過凈資產(chǎn)50%
”的參考紅線。

　　這意味著神州數(shù)碼的凈資產(chǎn)根本無法覆蓋其擔保責任，一旦被擔保方出現(xiàn)經(jīng)營惡化 、回款困難 ，公司將面臨巨額代償風險 。

　　實控人“離婚案”或引發(fā)流動性危機

　　根據(jù)公司10月10日公告
，神州數(shù)碼實控人郭為與郭鄭俐的離婚案一審判決準予離婚，但涉及7738.89萬股的股權分割將另行審理
。這一控制權的不確定性 ，再度引發(fā)市場對公司穩(wěn)定性的擔憂。

　　截至2025年上半年
，郭為直接持有神州數(shù)碼1.55億股，占總股本的21.49% ，是公司唯一的控股股東和實控人 。但若上述離婚案涉及的股權被分割
，郭鄭俐獲得郭為一半股份（即約7739萬股），郭為的持股比例將從21.49%下降至約10.75%
。與此同時 ，郭鄭俐將一躍成為持股約10.75%的新晉大股東
，與郭為形成分庭抗禮之勢。

　　銀行業(yè)內(nèi)人士指出，銀行信貸評估高度依賴公司實控人的穩(wěn)定性 。一旦控制權存在變數(shù) ，銀行必然重新審視授信風險，可能采取一系列收緊措施
。

　　對于已經(jīng)在資金鏈鋼絲上行走的神州數(shù)碼而言
，任何一項收緊措施都可能成為壓垮駱駝的最后一根稻草。有投資人表示，離婚案的不確定性不僅影響短期融資 ，更將對公司長期戰(zhàn)略產(chǎn)生深遠影響 。需要緊密關注銀行授信政策是否出現(xiàn)實質(zhì)性變化
，以及郭為與郭鄭俐離婚案的最終判決，特別是股權分割方案。

（文章來源：第一財經(jīng)）