招商證券指出 ，由于個人投資者信心充足、資金充足
，有效抵御了貿易摩擦的負面因素，部分公司三季報業績承壓的情況 ，有力推動資本市場強勢向好，資本市場各業務線景氣度有望持續改善
，券商直接受益 、盈利持續改善；保險方面，隨著股市持續向好
、債券利率底部抬升 ，投資收益率顯著好于持續下降的綜合負債成本率
，短期利差損風險警報解除，保險潛在投資價值持續提升。

　　非銀：非銀金融25Q3重倉持股分析及板塊最新觀點—證券、保險景氣高 、持倉低 ，當前極具配置價值

　　核心觀點：

　　3Q25股牛債弱
，偏股類支撐基金凈值持續增長 。截至25Q3，全口徑基金凈值規模為35.9萬億 ，同比+14%
，環比+7%；其中，非貨基金保有規模21.2萬億 ，同比+15%
，環比+9%；偏股規模9.16萬億，同比+23% ，環比+23%；固收（非貨剔除權益）規模12.1萬億，同比+9%
，環比+1%
。股基凈申購，債基凈贖回。偏股份額6.3萬億份、環比+1% ，固收（非貨剔除權益）份額10.1萬億份
、環比-3% 。

　　反內卷交易推高電力設備持倉
，科技主線極致演繹、資金流出傳統高股息板塊，此外資金面因素壓制銀行持倉。25Q3 電力設備 、銀行
、交通運輸、公用事業 、煤炭
、石油石化持股量分別為34.5、28.9 、17.7
、6.2、4.2 、3.9億股 ，環比分別為+10%
、-46%、-20% 、-53%、-3%
、-37%；持倉占比分別為12.25%、1.93% 、1.06%
、0.33%、0.30% 、0.34%
，環比分別為+2.51pct
、-3.26pct、-0.85pct 、-0.82pct
、-0.06pct、-0.15pct
。

　　券商板塊持倉穩定 、集中度提升，股價貢獻下滑。截至25Q3 ，券商板塊持倉為0.90%
，環比持平，尚且低于標配3.99%；持股量環比小幅回落至6.54億股 。部分頭部券商贏增配 ，廣發證券
、國泰海通、華泰證券 、中金公司持倉比例環比分別提升0.05pct、0.04pct
、0.02pct、0.01pct
，持股數環比分別提升+152% 、+113%
、+19%、+172%；但受極致演繹的科技結構性行情和短期資金面因素影響，國泰海通 、中金公司明顯跑輸滬深300指數；招商證券
、國信證券、中信建投 、東吳證券持股數環比顯著下滑
。此外 ，東方財富持倉占比為0.12%，環比-0.02pct；持股量為0.76億股
，環比-10%；市場表現上，公司跑輸滬深300 0.7pct。

　　保險行業基本面持續改善 ，但市場擔心三季報利潤增長壓力
，Q3保險板塊和個股持倉均明顯回落 。2025年三季度保險行業負債端延續高景氣，壽險方面 ，9月人身險產品預定利率的再次下調
，促進了客戶需求集中釋放；產險方面，自然災害影響小于去年同期 ，綜合成本率和承保盈利有望同比改善
。但是由于去年“924 ”行情帶動保險公司權益投資收益大幅改善
，利潤基數相對較高，此前市場對于上市險企三季報利潤增速有較大擔憂 ，嚴重壓制了板塊股價表現。截至25Q3
，保險板塊持倉占比為1.06%，環比下降0.47pct ，較標配1.55%仍有一定差距 。個股持倉比例和環比變化分別為中國平安0.67%（-0.19pct）
、中國太保0.19%（-0.14pct）、新華保險0.08%（-0.04pct） 、中國財險0.06%（-0.05pct）
、中國太平0.03%（-0.01pct）、中國人壽0.02%（0.00pct），均被不同程度減配
。

　　我們維持對證券 、保險板塊的推薦。由于個人投資者信心充足、資金充足
，有效抵御了貿易摩擦的負面因素，部分公司三季報業績承壓的情況 ，有力推動資本市場強勢向好
，資本市場各業務線景氣度有望持續改善，券商直接受益
、盈利持續改善；保險方面 ，隨著股市持續向好、債券利率底部抬升
，投資收益率顯著好于持續下降的綜合負債成本率，短期利差損風險警報解除 ，保險潛在投資價值持續提升 。

　　風險提示：中美摩擦超預期；經濟增長不及預期；資本市場波動；利率下行；壽險轉型低于預期；監管收緊
。

（文章來源：第一財經）