高盛認(rèn)為市場(chǎng)對(duì)光伏產(chǎn)業(yè)，尤其是對(duì)多晶硅價(jià)格的預(yù)期已“過(guò)度”樂(lè)觀。

　　高盛在9月18日發(fā)布的報(bào)告中表示 ，自7月1日以來(lái)，其覆蓋的光伏股票平均上漲了40%
，市場(chǎng)定價(jià)已反映了對(duì)多晶硅價(jià)格高達(dá)每公斤60元的預(yù)期 。

　　高盛分析師Mengwen Wang和Jacqueline Du認(rèn)為，市場(chǎng)預(yù)期“似乎過(guò)高 ” ，盡管行業(yè)“反內(nèi)卷”運(yùn)動(dòng)在短期內(nèi)推高了上游價(jià)格
，但需求的疲軟前景和頭部廠商超預(yù)期的成本削減速度，將導(dǎo)致價(jià)格反轉(zhuǎn)下跌 ，從而使當(dāng)前高漲的股價(jià)面臨顯著的下行風(fēng)險(xiǎn)。

　　該行預(yù)測(cè)
，多晶硅價(jià)格將從當(dāng)前水平下跌約20%至每公斤42元
。這一判斷基于對(duì)未來(lái)需求的悲觀預(yù)測(cè)——預(yù)計(jì)2025年下半年至2026年上半年，組件需求將同比下滑40-45% ，以及頭部企業(yè)為在需求疲軟的市場(chǎng)中爭(zhēng)奪份額而進(jìn)行的降價(jià)競(jìng)爭(zhēng)。

　　基于此
，高盛預(yù)計(jì)其覆蓋的股票平均有32%的下跌空間，并將其對(duì)行業(yè)的EBITDA（稅息折舊及攤銷(xiāo)前利潤(rùn)）預(yù)測(cè)下調(diào)至比市場(chǎng)普遍預(yù)期低45%的水平 。

　　高盛認(rèn)為市場(chǎng)定價(jià)脫節(jié)基本面

　　高盛報(bào)告的核心論點(diǎn)在于 ，當(dāng)前的市場(chǎng)情緒與行業(yè)基本面出現(xiàn)了顯著背離
。

　　報(bào)告指出
，自7月以來(lái)行業(yè)掀起的“反內(nèi)卷
”運(yùn)動(dòng)旨在遏制過(guò)度價(jià)格戰(zhàn)，確實(shí)推動(dòng)了上游價(jià)格上漲 ，特別是多晶硅價(jià)格在7-8月間大漲約40%。

　　這一勢(shì)頭帶動(dòng)了光伏板塊股價(jià)的大幅反彈 。然而，高盛認(rèn)為
，市場(chǎng)已經(jīng)將這種短期、政策驅(qū)動(dòng)的價(jià)格上漲錯(cuò)誤地解讀為長(zhǎng)期趨勢(shì)，將多晶硅價(jià)格預(yù)期推高至每公斤60元
。

　　高盛警告投資者 ，這一價(jià)格水平在需求疲軟和庫(kù)存高企的背景下是不現(xiàn)實(shí)的。報(bào)告援引數(shù)據(jù)顯示
，全球組件需求在6-7月已出現(xiàn)驟降，并可能延續(xù)低迷至2026年 。

　　同時(shí) ，產(chǎn)業(yè)鏈庫(kù)存壓力正在加劇
，其中多晶硅環(huán)節(jié)的過(guò)剩狀況尤為嚴(yán)重
。在此背景下，上游的價(jià)格上漲難以傳導(dǎo)至組件端 ，組件價(jià)格保持穩(wěn)定
，這進(jìn)一步壓縮了下游利潤(rùn)空間。

　　被忽視的成本削減

　　高盛認(rèn)為，市場(chǎng)普遍忽視了頭部企業(yè)“快速的成本削減進(jìn)程” 。這是其看空邏輯的另一個(gè)關(guān)鍵支點(diǎn)
。

　　報(bào)告稱 ，頭部企業(yè)正通過(guò)優(yōu)化工廠產(chǎn)能組合 、加速采用降本增效技術(shù)等方式
，大幅降低生產(chǎn)成本。高盛預(yù)計(jì)，在2025年第二季度至2026年期間 ，產(chǎn)業(yè)鏈主要環(huán)節(jié)的頭部廠商現(xiàn)金成本將下降10%至14% 。其中，多晶硅的現(xiàn)金成本有望進(jìn)一步下降10%至每公斤25元。

　　高盛分析
，在需求不振的市場(chǎng)環(huán)境下，擁有成本優(yōu)勢(shì)的頭部企業(yè)有強(qiáng)烈的動(dòng)機(jī)通過(guò)降價(jià)來(lái)獲取市場(chǎng)份額 ，而非維持高價(jià)
。歷史經(jīng)驗(yàn)也表明
，行業(yè)下行周期往往會(huì)加速技術(shù)進(jìn)步和成本優(yōu)化。

　　該行認(rèn)為，成本下降 ，而非價(jià)格上漲
，才是驅(qū)動(dòng)組件廠商利潤(rùn)擴(kuò)張的關(guān)鍵 。因此，即便有禁止低于成本定價(jià)的行業(yè)規(guī)定 ，頭部企業(yè)仍有充足空間通過(guò)降價(jià)進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)
。

　　盈利預(yù)測(cè)大幅下調(diào)

　　高盛的悲觀展望直接體現(xiàn)在其對(duì)整個(gè)行業(yè)盈利預(yù)期的全面下調(diào)。

　　報(bào)告顯示
，高盛對(duì)光伏行業(yè)的EBITDA預(yù)測(cè)平均比市場(chǎng)共識(shí)低45% 。具體來(lái)看，該行下調(diào)了下游產(chǎn)業(yè)鏈參與者在2025-2030年的EBITDA預(yù)測(cè) ，平均降幅為15%
。對(duì)于上游多晶硅環(huán)節(jié)
，高盛雖然上調(diào)了2025-2027年的EBITDA預(yù)期（得益于短期內(nèi)的單位營(yíng)業(yè)利潤(rùn)擴(kuò)張），但下調(diào)了2028-2030年的長(zhǎng)期預(yù)測(cè)。

　　高盛也提供了一個(gè)“牛市情景 ”的假設(shè)：如果多晶硅價(jià)格真的能達(dá)到每公斤75元 ，且組件價(jià)格能成功傳導(dǎo)成本壓力，那么其覆蓋的股票仍有平均25%的上漲空間 。但在其看來(lái)
，這并非基本情景
。該報(bào)告的結(jié)論明確指出，基于對(duì)需求、成本和價(jià)格的冷靜分析 ，光伏行業(yè)的估值正面臨向下修正的壓力。